（来源：暗涌Waves）

文 | 于丽丽

低迷的一级市场正在松动吗？

最近一则值得关注的新闻是，堪称“本土创投风向标”的深圳，继耐心资本后，首提大胆资本的概念。方案中也提及了困扰一级市场的诸多问题：比如返投松绑，以及针对国资的容错和尽职免责机制。

毫无疑问，中国创投市场已进入国资时代。有数据显示，2024年上半年，国有控股和国有参股LP的合计披露出资金额占比达81.2%，这意味着一级市场超过8成的钱来自国资，国资也已是中国创投生态中极其重要的一环。

但在国资时代，民营GP该如何与国资LP互动？一级市场又在困于哪些堵点与卡点？以及，这一切是否有更好的可能？

前不久，6位投资人以及3位创投圈人士参与了央视《对话》栏目《创投资本的“耐心”与“现实”》话题的讨论。这些讨论也揭开了国资时代创投生态的隐秘一角。

他们分别是刘苏华（深创投总裁）、唐劲草（水木资本董事长、母基金研究中心创始人）、米磊（中科创星创始合伙人）、陈玮（东方富海董事长）、方建华（国科新能创始合伙人）、李丰（峰瑞资本创始合伙人）、沈文京（科技部资源配置与管理司副司长）、沈志群（中国投资协会股权和创业投资专委会会长）、杨晓磊（投中信息CEO）。

以下是本次讨论的一些发言摘录，经「暗涌Waves」删编：

关于退出难

>大家都只能指望5%的IPO

李丰：今天一级市场比较难的是退出。从国际惯例看，基本是有60%被投项目靠兼并收购，有30%多一点靠基金份额转让，只有小于5%的份额，靠IPO退出。今天中国的挑战是，兼并收购和份额转让都还不通畅，大家都只能指望5%。

>股市好一切不是问题，股市不好一切都会是问题

陈玮：单独看募投管退是没有意义的，要放在一个国家大战略里边来谈。现在政策上已经开始吹暖风。股市好，这一切不是问题，如果股市不好，一切都会变成问题。中国为什么并购退出少？为什么份额转让少？核心还是主流的退出渠道IPO这个堵点没有解决。

另外募、投、管、退一个非常重要的卡点是监管的专业化。过去总体来说是管得多，支持少。为什么这次的政策让大家觉得信心一振，就是因为觉得过去是长期以监管为主，现在是以发展为主的态势了。

>10年前、20年前我们没有做正确的事

米磊：不好退的原因是因为IPO受限。它类似高考：过去高考主要考财务指标，现在是考你科创属性。高考的指挥棒变了，过去没有按照指挥棒投的就不好退了。但是真正的堵点，我认为实际上是在投早、投小、投长、投硬上。美国的资本市场为什么能够不停的涨？因为它做到了投早、投小、投长、投硬，企业可以高质量增长。二级市场不好的原因，实际上是因为我们过去10年、20年没有投这种真正的硬科技，没有做正确的事。

关于国资时代的募资

>要拿政府的钱，就必须完成反投和招商引资

刘苏华：在中国做创投，必须学会怎么募国资的钱。这里边国有保险公司、社保、金融机构的钱，以纯财务回报为主的。他们要看你是不是投早、投小，投科技，如果做消费，可能就拿不到他们的钱，因为要符合国家战略。

有些地方政府的钱，可能出资比例还不低，可以给到30%以上。要拿这些钱，就必须反投和招商引资，这种钱现在是相对量大、容易拿的钱。但要选择区域，在西部还是在沿海选择一个城市，要求可能是一样的，但完成效果完全不一样。我知道现在国内很多民营GP都成立了一个增值服务部，实际上就是帮地方政府招商引资的。

>国有投资机构的尽职免责

唐劲草：退出肯定是最大堵点，民营的基金管理人目前也大都募不到钱，但是我也想补充投这块也有一个很大的堵点。就是国有投资机构尽职免责是目前中国创业投资行业比较大的一个问题。

国有机构做投资，面临的风险会比较高。他们每年基本上要面对纪检、巡视、审计还有监察四类机构的检查或者审查，前段时间国资委发文，要大胆推行国有企业容错机制，之前论坛上，也明确说中国金融行业，要开始推行容错机制。这些检查完全必要，但是不是可以适度的合并，来减轻国有创投机构，以及往下穿透的民营基金管理人的压力。如果真正能够给国有创投企业做到尽职免责，对行业会是巨大的信心跟支持。

何为耐心资本？

>供给相比美国，有巨大落差

杨晓磊：像保险公司的长钱，美国大概是我们2.7倍，美国的部分养老金是可以入市的，是第二支柱。国内这部分迟迟不能入市。像政府引导基金，政府领导的任期和基金的存续期是不匹配的，所以政府领导调整，往往会影响政府引导基金的配置策略。实际领导任期可能就5年，5年7年周期发的基金压力就很大了，何况15年周期。

>保险是比银行更适合的长钱

李丰：长钱最合适的是钱本身就长，就像保险。银行的负债端，是存款。活期一年两年三年，想变成长期是不容易的。我认为保险的财务考核需要变，因为保险公司现在每年投出去做LP的钱，有个财务考核是每年需要回笼的现金数量，这给大家管理资金提了很大挑战。所以除了政策之外，还需要一些具体的机制，使得这些钱能够匹配到它自己行业和上级监管要求。

>耐心资本三件事

陈玮：第一个是政策鼓励，比如说长期资本是不是在税收或者IPO退出减持上能够反向挂钩？

第二个国资要率先耐心，特别是引导基金。2023年以前，中国A股平均IPO年限从创办企业到上市是26年，即使科创板也要14年多，那我们在中国能不能找到15年左右的基金？

我们现在看到，很多国有基金，包括一些大基金都开始把基金年限延续到10年以上，这是一个起码指标，就是以后基金原则上不低于10年，天使基金不低于15年，这样耐心资本才能够真正形成。

第三就是说在退出生态体系上，除了IPO以外，基金清算的法规，工商注册备案这些机制可能都要变化。

>把金融资本转为产业资本

沈志群：要研究如何把中国的庞大的金融资产，通过创业投资等股权投资转化为产业资本，把金融资本转为产业资本，这一条现在正在做。比方说金融机构投资公司的股权投资，开放试点到18个城市，这个很好，但太少了。

让银行的人来做创投，我认为思路是不对的。因为他们更多考虑是回避风险。我跟金融资产投资公司也在说，希望你们尊重专业的创投机构，多合作、少直投。如果大家都是自己有钱自己干，那还要专业公司干什么呢？所以说专业的人做专业的事，尊重专业性。

一个人性向善的行业

>把造富效应做起来

杨晓磊：创投领域一定要赚钱，才能让更多的资金涌入到这个行业里来。现在很多人羞于谈造富效应，甚至不敢出来讲话，如果一直这样压制着大家的表达欲，怎么能给想进入市场的人有更多的可能性和更高预期？我们一定要有更多的办法把流动性做起来、把造富效应做起来。

我们去看今年的IPO市场，到今天大概是73个，我们预测今年可能到不了100，那么明年，我调研了快100个投资人，绝大多数人预测到不了100。没有造富效应，不可能有更多资金涌到这个市场来，循环是转不起来的。

>理解还是一个挺难的事

李丰：我们虽然生活在信息越来越多的社会里，但理解别人其实比以前难了。我以前经常受到各种误解，如果不是我的同行，他一般都说你是搞投行的，要不然就是你是搞金融的，甚至连我妈都不是特别确定我到底做的主营业务是啥，这个理解还是一个挺难的事。募、投、管、退到底哪有卡点？其实是我们希望政策制定者和国家理解我们，希望有更多相关机制能明确、透明地确定下来。

>解决中国创业投资的定位和地位

沈志群：中国的创业投资20多年来在国民经济当中是地位和定位都没有的。中国的国家统计局的行业统计分类当中到现在为止没有创业投资，用的是中基协的数据。中基协的数据是创投的吗？是不完整的。

到现在为止，2005年的《国家创业投资企业管理暂行办法》，暂行到今年，我们一再呼吁加快创投立法，到现在为止还没有响应，明确了地位、定位，募、投、管、退的四大堵点，一定会很快得到解决。

>一个人性向善的行业

方建华：胡适曾经讲过，容忍比自由重要，我觉得在当今我们强调科技创新时，包容比创新可能更重要。一些间接融资，是把风险放在第一位的，在他们眼里，每个人都可能成为它的风险，这是由它的金融属性决定的，它赚的是利差，投100个项目，一个项目亏了，可能整个都亏了。但是创投资本不一样，我们可能10个项目。一个项目挣钱了，可能覆盖多个项目，这种产品属性就决定了我们这个行业，更像是一个人性向善的行业。

（央视财经《对话》将于本周六播出）

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